新融資仍待IMF執行董事會批准
巴基斯坦與國際貨幣基金（IMF）完成協商後，可望獲得約12.1億美元，但資金仍須經貸款機構的執行董事會批准。這項協議包括約10億美元的經濟改革資金，以及2.1億美元的氣候韌性資金；與此同時，巴基斯坦通膨率約為10.3%，國際油價則高於每桶100美元。
目錄
IMF於10月7日發布的聲明記錄了延長基金融資機制（EFF）第四次審查及韌性與永續性融資機制（RSF）第三次審查達成協議。由任務團團長伊娃．佩特羅娃（Iva Petrova）率領的IMF團隊，於2026年9月23日至10月7日在喀拉蚩和伊斯蘭馬巴德舉行會談。
若獲批准，兩項安排下的累計撥款將達約57億美元。這也說明了為何這項協議有時被稱為12億美元、有時稱為12.1億美元：後者是兩筆約略美元金額的總和，並非另一項獨立融資方案。
協議肯定巴基斯坦在穩定經濟方面取得進展，但也列出艱難的政策選擇。巴基斯坦預計將維持緊縮貨幣政策、達成預算盈餘目標、調整能源費率，並以針對弱勢家庭的援助取代廣泛燃油補貼。
IMF任務團團長佩特羅娃明確指出，仍須取得批准：
工作人員層級協議仍須經IMF執行董事會批准。
這項區別很重要。談判代表已就各項審查達成協議，但這項公告不代表資金已經撥出，也不表示董事會已排定審議日期。
協議涵蓋內容與資金可能到位時間
EFF撥款為7.6億特別提款權（SDR），相當於約10億美元；RSF撥款為1.54億特別提款權，相當於約2.1億美元。特別提款權是IMF的記帳單位，依一籃子主要貨幣估值，因此換算成美元的金額可能隨匯率變動。
IMF目前的聲明指出，EFF安排為期37個月，RSF安排為期28個月。有報導將EFF方案稱為70億美元。一份歷史資料則稱，2024年7月達成的方案為期39個月，與最新官方公告所述的37個月不同；本文依IMF對目前審查的說明為準。
據報導，巴基斯坦在前一次審查後獲得約13.2億美元。此次提議撥付的12.1億美元約少1.1億美元，但兩項數字都是約數。這筆資金仍將為外部融資帶來可觀挹注。
事件時序與下一步如下：
- 2026年9月23日：IMF任務團在喀拉蚩和伊斯蘭馬巴德展開磋商。
- 2026年10月7日：磋商結束，IMF在當日發布協議達成及第四條磋商完成的公告。
- 審查結束時：財政部長穆罕默德．奧朗則布（Muhammad Aurangzeb）在伊斯蘭馬巴德的巴基斯坦秘書處，與佩特羅娃舉行總結會議。財政部秘書伊姆達德．烏拉．博薩爾（Imdad Ullah Bosal）及IMF駐地代表馬希爾．比尼奇（Mahir Binici）也出席。
- 下一步：交由執行董事會審議。報導預期資金可能在四至五週內到位，但IMF聲明未確認董事會開會或付款日期。
經濟成長維持，但能源成本拖累動能
IMF估計，2026財政年度經濟成長率為3.6%，此前前三季成長率達4%。IMF將動能轉弱歸因於能源價格上漲，以及中東衝突造成的供應中斷。
這些數字涵蓋不同期間。4%的數字是前三季成長率，3.6%則是全年估值。兩者顯示經濟動能有所減弱，而非陷入萎縮。
佩特羅娃表示，政策決策有助巴基斯坦承受外部衝擊：
在EFF支持下，巴基斯坦當局已成功因應中東衝突帶來的影響，穩健的政策也有助維持總體經濟穩定。
5月升至高點後，9月整體通膨率回落至約10.3%。IMF也表示，核心通膨維持在受控水準。核心通膨通常不計入波動較大的食品和能源價格，有助政策制定者判斷價格壓力是否遍及整體經濟。聲明未提供5月通膨高點或9月核心通膨數字。
對外帳目有所改善。強勁的匯款收入使經常帳在2026財政年度大致維持平衡，而外匯存底總額於9月底達約215億美元。經常帳追蹤商品與服務貿易，以及所得和移轉收支，包括海外工作者匯回的款項。經常帳大致平衡，代表全年這些交易產生的淨赤字或淨盈餘都不大。
另一則市場消息指出，巴基斯坦國家銀行外匯存底於10月2日達215億美元，增加1,500萬美元。這個數字與IMF四捨五入後的總額相符，但統計日期不同。IMF也提到主權信用評等調升，以及重新取得國際市場融資，但未點名評等機構或具體借款交易。
預算須實現占GDP 2%的基本盈餘
2027財政年度預算以基本盈餘占國內生產毛額（GDP）2%為核心目標。基本盈餘是指政府收入高於扣除利息支出前的支出。這項目標旨在限制新增借款，但不代表政府已消除整體赤字或償債負擔。
IMF表示，持續落實政策是讓公共債務穩定下降的必要條件。其優先事項包括聚焦逃漏稅風險最高對象的稽查、電子發票，以及更廣泛運用納稅人自行申報以外的資訊。這些措施旨在提升稅收並確保達成收入目標。
IMF也呼籲制定稅制改革策略，在維持稅收的同時，讓制度更簡明、公平。除了稅收改革，IMF還要求提高預算編列、採購、公共投資與政府現金管理的透明度。
近期借款數據顯示，融資成本仍令人憂心。中央政府債務在8月底達82.95兆盧比，較一年前增加7.1%，但較前一個月減少0.5%。因此，單月減少與全年大幅增加的情況同時存在。
在最近一次巴基斯坦投資債券標售中，政府以3,810億盧比的募資額超過3,500億盧比的目標，超出310億盧比。三年期、五年期及十年期債券殖利率上升26至41個基點。一個基點是百分之一個百分點。殖利率上升通常代表新借款成本更高。兩年期殖利率則下跌19個基點，15年期債券投標遭到拒絕。
增加社會支出，減少廣泛燃油補貼
2024財政年度至2026財政年度，醫療與教育支出占GDP比率從2.2%升至2.5%。當局承諾在2027財政年度提高至2.8%，並將視需要監督成效及重新分配資源。
這項增幅將使支出占GDP比率較2024財政年度高出0.6個百分點。相較原本占GDP 2.2%的比率，投入這些服務的國家產出占比約增加27%。這並非盧比支出增幅的衡量指標，因為GDP本身也會變動。
IMF支持提高對象明確的現金補助、擴大符合資格家庭的涵蓋範圍，並改善支付系統。IMF對燃油補助則持不同立場：鑑於現有廣泛補助方案成本高昂、受惠對象範圍廣，IMF希望盡快逐步退場。
佩特羅娃在聲明中說明IMF的建議：
然而，鑑於燃油補助方案成本高昂且涵蓋對象廣泛，應盡快逐步退場。
IMF表示，若未來因油價意外飆升而提供援助，應限制補助期限，透過既有社會救助計畫發放，並在2027財政年度預算額度內支應。聲明未訂出具體退場日期或資格規定。
這項建議提出之際，家庭預算正面臨壓力。市場消息顯示，汽油價格上漲2.1%，至每公升398.96盧比；柴油價格則下跌0.9%，至每公升395.72盧比。因此，政策須在廣泛減輕價格負擔與較精準援助之間作出選擇，後者可保障特定家庭，又不會擴大預算額度。
通膨持續對利率與盧比造成壓力
IMF建議巴基斯坦國家銀行維持適度緊縮的貨幣政策，直到通膨持續回到目標區間。實際上，緊縮政策會抑制支出與借貸，以降低價格壓力。聲明並未指定利率，也未宣布升息。
債券殖利率走高仍促使市場預期，下次貨幣政策公告可能升息。這是市場解讀，並非央行已確認的決策，也沒有公布公告日期。
據報導，該週盧比兌美元收在277盧比，升值0.03%。IMF繼續支持匯率彈性、進一步累積外匯存底，以及逐步放寬外匯制度限制。這套作法將匯率調整視為吸收外部衝擊的方式之一，而非承諾維持盧比固定價值。
能源改革兼顧進口成本與欠款問題
巴基斯坦面對中東局勢的風險，不只來自近期油價上漲。該國許多進口能源須經過荷莫茲海峽，航運中斷因此可能影響供應成本與能源可取得性。
S&P Global Market Intelligence經濟學家艾哈邁德．莫比恩（Ahmad Mobeen）指出，巴基斯坦依賴波灣能源進口、匯款和融資，若區域衝突持續延長，將使其面臨脆弱性。這也連結IMF評估的兩個面向：匯款有助維持經常帳平衡，但區域動盪可能威脅一項重要外匯來源。
IMF呼籲適時調整費率，並採取措施降低電力與天然氣部門成本。IMF希望避免循環債務再度累積，也就是公用事業及其他參與者無法回收足夠款項、彼此無法支付欠款而形成的連鎖欠款。
IMF的優先事項包括提高效率、讓民間參與電力配電、促進更多競爭、讓天然氣價格反映成本，以及減少天然氣因洩漏、竊取或帳務落差而流失。政策也表示會持續保障弱勢消費者。
國內產量數據突顯供應挑戰。據報導，石油日產量一週內下跌6.4%，至6.37萬桶；天然氣日產量下跌1.4%，至29.99億立方英尺。另一方面，信德省恩格羅煤礦公司（Sindh Engro Coal Mining Company）擴建塔爾區塊二號（Thar Block II）煤礦後，可能讓Lucky Electric Power Company全面改用國產煤。這代表有望降低對進口的依賴，並非已完成轉型。
達成融資協議後股市仍下跌
這項協議提振巴基斯坦證券交易所市場信心，但仍不敵市場對地緣政治緊張局勢、油價、通膨和借款成本的憂慮。KSE 100指數當週下跌1,066點，報導所稱跌幅為0.6%，收在167,089點。
銀行股下跌拖累指數566點，略高於指數淨跌點數的一半。肥料公司拖累234點，其次是汽車組裝、水泥及紡織公司。哈比卜銀行（Habib Bank）、MCB銀行及聯合銀行（United Bank）合計拖累388點。
石油行銷公司貢獻110點，電力公司貢獻36點。巴基斯坦國家石油公司貢獻113點，顯示其所屬產業其他公司的跌幅部分抵銷了這項漲幅。交易也轉弱：日均成交量下跌18.6%，至4.27億股；日均成交金額下跌2%，至6,700萬美元。
企業指標表現不一，並非全面走弱。9月水泥出貨量年增6%，達462萬公噸；國內銷售年增7%，出口持平。2027財政年度第一季，國內水泥銷售增加8%，出口則下跌11%。8月底銀行存款達39.2兆盧比，年增14%；9月棉花到貨量增加5%，達320萬包。
氣候與治理改革不只著眼於資金撥付
此次談判也完成2026年第四條磋商。這是IMF對會員國經濟與政策的整體評估。磋商議題包括競爭、貿易與監管障礙、民營化、國營企業治理，以及負責打擊貪腐的機構。
目標是將生產轉向創造更多價值的活動，提升生產力，並帶動投資、就業與出口。公告列出優先事項，但未提供個別民營化時程，也未點名列入出售名單的企業。
RSF部分則支持另一套氣候改革議程。IMF表示，將氣候考量納入公共投資規劃，以及改善災害融資與協調方面已有進展。後續工作涵蓋灌溉用水定價與徵收、更精準的電力補貼、能源效率標準，以及減少交通運輸排放。
眼前下一步是由執行董事會審議各項審查。除了這次資金撥付，巴基斯坦還須接受2027財政年度預算、基本盈餘占GDP 2%的目標，以及提高醫療與教育支出的計畫檢驗。IMF正面評估經濟穩定之際，也警告地緣政治緊張、能源價格波動、全球融資條件趨緊及貿易中斷仍是重大風險。
重點
- 巴基斯坦與IMF工作人員就各項審查達成協議，若獲執行董事會批准，可望取得約12.1億美元。
- 提議撥款包括EFF約10億美元及RSF約2.1億美元，累計撥款將達約57億美元。
- 2026財政年度經濟成長率估計為3.6%，9月通膨率約為10.3%。
- 2027財政年度預算以基本盈餘占GDP 2%，以及醫療與教育支出占GDP 2.8%為目標。
- IMF希望逐步取消廣泛燃油補助，維持緊縮貨幣政策，並改革電力與天然氣財務制度。
- 儘管達成協議，能源與地緣政治風險仍令投資人承壓，KSE 100指數在該週下跌。
- IMF公告未列出已確認的董事會會議或資金撥付日期。
