OpenAI 營收爭議衝擊晶片股、外資持續賣超，KOSPI 跌逾 3%

晶片龍頭回落，首爾股市逼近 6,400 點

10 月 12 日（週一），韓國 KOSPI 指數下跌逾 3%。外資持續賣超，加上 OpenAI 營收數字引發爭議，令主導市場的半導體股承壓。投資人也面臨油價走高及美國公債殖利率居高不下的影響。

根據歸因於韓國交易所的數據，上午 10 時 24 分，基準指數報 6,419.74 點，下跌 3.11%。指數開盤報 6,578.17 點，下跌 0.72%。三星電子股價報 255,250 韓元，下跌 2.67%；SK 海力士下跌 4.28%，報 1,609,000 韓元。

稍後一則上午更新報導，KOSPI 報 6,429.07 點，下跌 2.97%；盤中低點為 6,417.13 點，跌幅 3.15%。這個低點距離 6,400 點僅 17.13 點。市場正朝連續第四個交易日收跌邁進，但上午數據尚無法確定收盤表現。

市場立即關注的焦點，是 OpenAI 所報年化營收近 500 億美元，與先前在投資人間流傳的 700 億美元數字相差約 200 億美元。較低的數字比高者少約 28.6%。不過，這項比較並不能證明營收下滑；相關解釋主要指向會計口徑不同，以及如何計入透過雲端合作夥伴取得的營收。

首爾股市也在 10 月 9 日韓文日假期後重新開市。投資人因此必須同時消化美國科技股週四大跌，以及週五部分反彈的影響。這也有助於解釋為何韓國晶片股走弱，儘管華爾街週五收高。

上午跌勢如何發展

從開盤水準到上午 10 時 24 分的讀數，指數下跌 158.43 點。多個上午盤中數據顯示交易大致走向，但不應視為涵蓋所有市場變化的完整紀錄。

• 10 月 8 日：報導稱，OpenAI 截至 9 月底的年化營收接近 500 億美元，低於先前流傳的 700 億美元。
• 10 月 9 日：韓國市場因韓文日休市，美國科技股則收復週四部分跌幅。
• 10 月 12 日，開盤：KOSPI 開在 6,578.17 點，下跌 0.72%。
• 上午 9 時 15 分：指數報 6,474.95 點，下跌 2.28%。
• 上午 9 時 58 分：指數報 6,471.57 點，下跌 2.33%。
• 上午 10 時 24 分：KOSPI 跌至 6,419.74 點，下跌 3.11%。
• 稍後的上午更新，於上午 11 時 40 分發布：指數報 6,429.07 點，盤中低點為 6,417.13 點。

科技股比重較高的 KOSDAQ 也走弱。較早的盤中數據顯示指數報 879.5 點，下跌 1.4%；稍後更新則記錄指數報 859.62 點，下跌 3.66%，盤中低點為 858.55 點。開盤水準為 885.53 點，下跌 0.76%。

這些數據顯示，賣壓並不限於大型晶片公司。據報，KOSDAQ 上外資與機構分別淨賣超 644 億韓元及 310 億韓元，個人投資人則買超 976 億韓元。

OpenAI 營收數字實際衡量的是什麼

年化營收是指假設近期銷售速度持續一年，推估公司可創造的營收。它不一定代表公司已在完整會計年度實際取得的營收，也不同於利潤或可動用現金。

不同報導對 OpenAI 的數字說法不一。有些報導將 500 億美元稱為根據截至 9 月銷售額推算的年化營收；另有報導稱這是全年預估營收。對 700 億美元數字的來源，各報導也有不同說法。有些稱這個數字曾向投資人透露，另有報導表示 OpenAI 並未直接提供這個數字，而是外界將其與競爭對手 Anthropic 比較後推算而來。

另一則報導指出，OpenAI 在一份財務簡報中告訴投資人，截至 9 月底的年化營收約為 500 億美元。一名知情人士表示，廣泛報導的 680 億美元數字包含 OpenAI 合作夥伴的總營收，因此能與 Anthropic 進行較直接的比較。據報，簡報也提到第三季整體營收運行率成長 77%，企業業務營收運行率同期成長 107%。這項說法交代了 500 億美元數字的時間點，以及 680 億美元數字較廣的涵蓋範圍，但並未證實 700 億美元估值最初由誰提出。

相關日期也略有出入。多則報導將這項揭露或報導日期列為 10 月 8 日，另有報導則稱營收爭議在 10 月 9 日浮上檯面。後續報導指出，OpenAI 堅稱年化營收將在今年達到 700 億美元。若缺乏一致的計算基準，這些說法無法合併為單一且已確認的營收預測。

會計口徑的核心差異在於雲端合作夥伴的銷售額。據報，Anthropic 將透過亞馬遜網路服務（Amazon Web Services）和 Google Cloud 等服務取得的客戶銷售額納入營收，再把合作夥伴費用列為成本。OpenAI 則據稱採用較窄的口徑，只計入合作夥伴銷售額中屬於自身的部分，而非客戶支付的全額。

其他報導將這項差異簡化為：Anthropic 計入雲端合作夥伴的銷售額，OpenAI 則不計入。兩種說法都指向同一個可比性問題：兩個營收總額可能涵蓋同一商業活動中不同範圍的金額。較高的帳面營收不一定代表需求更強或獲利能力更佳。

700 億美元估值也被連結到先前的 400 億美元數字，以及 OpenAI 表示營收自 7 月以來成長超過 70% 的說法。報導對 400 億美元代表 7 月業績或 8 月報導的數字，說法不一。若以 400 億美元為基礎成長 70%，結果為 680 億美元，接近另一則報導所述的 680 億至 700 億美元預期，但前提是兩者採用相同口徑。

會計爭議為何仍衝擊半導體股

投資人會把大型 AI 開發商的營收成長視為運算基礎設施需求的指標之一。如果市場對這類成長的預期轉弱，即使沒有公司宣布減少訂單，市場也可能重新評估晶片製造商及其他供應商能獲得多少支出。

這裡的區別很重要。營收爭議被描述為衡量方式問題，而非實際銷售萎縮的證據。儘管如此，兩個醒目數字之間的差距，仍讓投資人有更多理由檢視股價是否已反映過高的成長預期。

Kiwoom 證券分析師韓智英表示，這項爭議反映的是營收彙總口徑不同，而非銷售下滑。他也警告，投資人對 AI 公司財報的寬容度正在降低：

有必要為第三季財報季期間，市場對獲利品質更加敏感做好準備。

在此脈絡下，獲利品質是指不能只看亮眼的營收或利潤數字，還要檢視數字如何形成、能否持續，以及會計選擇如何影響比較。Mirae Asset 證券分析師金珠妍也將三星電子和 SK 海力士走弱，歸因於投資人重新消化 AI 泡沫疑慮。

股價在上午盤中有所變化。上午 9 時 16 分，三星電子報 259,250 韓元，較韓國交易所前一日盤後收盤價下跌 1.05%；SK 海力士報 1,631,000 韓元，下跌 2.97%。這些跌幅採用明確列出的參考價，可能與其他報導不同。稍後，三星電子觸及 254,000 韓元，SK 海力士則跌至 1,605,000 韓元。

外資賣超遇上兩檔權值股主導的市場

根據歸因於韓國交易所的數據，截至上午 10 時 30 分，外資淨賣超 5,660 億韓元的 KOSPI 成分股；個人投資人買超 3,137 億韓元，機構買超 693 億韓元。淨賣超是指在統計期間內，賣出金額高於買進金額。

其他上午報導提供了不同時間點的數據：一則報導稱外資淨賣超 6,992.7 億韓元，另一則稱開盤後不久淨賣超 1,614 億韓元，另有一則更新則報導淨賣超 3,565 億韓元。上午 11 時 40 分發布的後續報導，則將外資淨賣超額列為 5,352 億韓元。由於觀察時間不同，涵蓋範圍也可能有別，這些數字不應加總。

該則後續更新也記錄外資淨賣超 3,223 億韓元的 KOSPI 200 期貨。期貨是與未來指數水準掛鉤的合約，可用來降低曝險、避險其他持倉，或押注市場走勢。期貨淨賣超是與現股交易分開計算的指標。

據報，外資當月每個交易日都呈現淨賣超；後續更新則稱已連續五個交易日賣超。前一個週四，KOSPI 下跌 2.6%，外資淨賣超額據報達 2 兆韓元。

由於三星電子與 SK 海力士合計據報占 KOSPI 權重逾半，這種賣壓尤其重要。這兩家公司走弱，足以抵銷其他公司的漲幅。更廣泛的市場評估指出，韓國股市市值為 4.3 兆美元，成交量較 5 月下旬高點減少 70%；KOSPI 上半年領先全球主要指數後，目前已下跌 22%。

Rayliant Global Advisors 投資組合管理主管 Phillip Wool 表示，記憶體晶片題材容易取得的獲利大多已經實現。Rayliant 已在韓國 AI 概念股獲利了結，並將兩家晶片公司的持股比重降至基準權重以下。同一項評估指出，外資撤出速度為亞洲最快，並提到夏季大量借貸相關的賣壓。這些較廣泛的指標涵蓋時間長於週一交易。

美國科技股跌勢蔓延至首爾

美股週四走勢為韓國晶片股投資人敲響警鐘。那斯達克綜合指數收在 27,193.34 點，下跌 1.25%；標普 500 指數下跌 0.47%，收在 7,765.36 點。道瓊工業指數則逆勢上漲 0.1%，收在 51,231.64 點。

另一則報導稱那斯達克下跌 1.4%，另有一則摘要則約記為下跌 1.3%。這些數字與詳列收盤數據的 1.25% 跌幅不同。不過，各報導呈現的方向一致：科技股表現落後。

輝達下跌約 2.94%，超微約跌 3.9%，博通下跌 4.4%，美光則下跌約 4.8%。甲骨文跌逾 5%。SK 海力士在美國市場交易、代表其股票的美國存託憑證（ADR）下跌約 4.35% 至 4.4%。

週五股市反彈，道瓊上漲 0.83%，那斯達克上漲 0.64%。另一則報導將 10 月 8 日與 9 日合計計算，指出那斯達克下跌 0.6%、費城半導體指數下跌 3.8%；同期道瓊上漲 0.9%，標普 500 指數上漲 0.1%。

並非所有股票都下跌。高盛調升 Palantir 評等後，該公司週四股價上漲 2%。這項例外，加上道瓊收漲，顯示投資人是在重新評估特定曝險，而非不分青紅皂白地賣出所有公司股票。

油價與債券殖利率帶來第二波壓力

報導也將首爾股市走弱與中東緊張局勢連結，包括青年運動組織胡塞武裝在沙烏地阿拉伯再度發動攻擊、荷莫茲海峽航運風險，以及能源供應可能中斷等憂慮。一則報導提到沙烏地阿拉伯主要機場遭襲，另一則則稱飛彈攻擊造成傷亡。報導也將颶風影響列為推升油價的因素之一。

各則報導引用的油價有所不同。一則報導稱，10 月 9 日西德州中級原油價格為每桶 91 美元，上漲 0.39%。另一則報導稱，週四收盤價為每桶 91.49 美元，上漲 3.64%；布蘭特原油則報每桶 104.28 美元，上漲 4.07%。這些是不同報導中的個別觀察值，並非同一段價格變動。

能源價格走高可能使通膨居高不下，降低降息可能性，並可能加大升息壓力。公債殖利率上升也提高政府債券可提供的報酬，與之相比，價格偏高的成長股吸引力可能因此下降。

據報，美國 10 年期和 30 年期公債殖利率本週創 24 年新高。一組數據顯示兩者分別為 5.227% 和 5.601%；另一則報導則稱，週五 10 年期殖利率為 5.24%。

Baird 投資策略師 Ross Mayfield 將利率壓力與能源成本連結：

說到底，我認為主要由能源帶動的通膨壓力改變了聯準會的立場，也在許多方面推升了殖利率曲線長端。

韓元走勢的報導則較不一致。一則更新報導稱，上午 11 時 20 分美元兌韓元報 1,335.35 韓元，美元報價上升 6.65 韓元。另一則報導則稱匯率為 1,337.8 韓元，並描述韓元升值 6.2 韓元。因此，各報導對韓元相較前一日收盤的變動方向說法不一。

財報助部分公司抵禦跌勢

LG 新能源在多個上午盤中數據中上漲，漲幅介於 0.37% 至 1.3%。據報，公司第三季初步營收達 9.6434 兆韓元，創單季新高，較去年同期增加 59%；營業利益則成長 25.7%，達 7,560 億韓元。

另有一份明細指出，扣除 4,169 億韓元的美國生產稅抵免後，營業利益為 3,391 億韓元。這兩個數字相加，正好是所報導的 7,560 億韓元總額。這項區分有助投資人更準確掌握獲利狀況，尤其在評估不含政府補助的獲利時，不應只看 headline 數字。

相較之下，三星電子股價下跌，儘管其第三季初步營業利益據報達 107.4 兆韓元。這個異常龐大的數字未附上可確認計算基礎的公司申報文件，因此需要審慎看待。不過，據報市場反應仍顯示，利率、油價和 AI 預期的疑慮，足以壓過亮眼財報數字帶來的利多。

其他股票漲跌互見。不同盤中數據顯示，起亞上漲 0.94%，HMM 上漲 5.29%，現代汽車上漲 0.31%。韓華航太下跌 2.58%，HD 現代重工下跌 3.91%，三星生物製劑下跌 2.63%，SK Square 則下跌約 4.4% 至 4.7%。

投資人仍須釐清的問題

目前最主要的未解問題，是如何以一致口徑呈現 OpenAI 營收：這些數字代表年化營收速度還是全年預測、涵蓋哪些合作夥伴交易，以及 700 億美元估值最初由誰提出。現有解釋顯示，不應將數字差距直接視為客戶需求下滑。

融資計畫的規模，凸顯這項區別的重要性。據報，OpenAI 正初步洽談 300 億美元募資，估值約 1.4 兆美元；此前 3 月據報完成 1,220 億美元募資，估值為 8,520 億美元。Anthropic 據報兩個月後募得 650 億美元，估值達 9,650 億美元，最快可能於 11 月公開上市。這些是據報的計畫與交易，不代表未來融資或上市日期已獲確認。

另據報，軟銀在投資 OpenAI 650 億美元後，正尋求向海灣地區投資人募資至多 1,000 億美元。據報一筆 111 億美元債券發行的殖利率最高達 9.75%，顯示部分 AI 擴張計畫所面臨的融資成本。

對韓國股市而言，接下來的即時觀察重點是外資賣壓是否減弱，以及 KOSPI 能否在午後守住 6,400 點。韓智英指出，美國 9 月消費者物價指數是值得關注的主要事件，因其可能影響利率；但未提供確切公布日期。第三季財報則可進一步檢驗營收成長、利潤率與獲利組成。上午的盤中更新尚未確定 KOSPI 收盤結果。

重點整理

• 10 月 12 日上午 10 時 24 分，KOSPI 下跌 3.11%，報 6,419.74 點；稍後盤中低點為 6,417.13 點。
• OpenAI 營收爭議打擊半導體市場信心，三星電子與 SK 海力士同步下跌。
• 約 500 億美元與 700 億美元的差距，據稱源自營收會計口徑不同，並非已證實的銷售下滑。
• 截至上午 10 時 30 分，外資淨賣超 5,660 億韓元的 KOSPI 成分股；其他盤中數據則報出不同金額。
• 油價走高及美國公債殖利率居高不下增添壓力；LG 新能源則因初步財報改善而上漲。
• 稍後的上午更新顯示 KOSDAQ 下跌 3.66%。收盤結果及可供一致比較的 OpenAI 營收計算方式，當時都尚未確定。