MSCI提議印尼失去新興市場地位，印尼股市暴跌11.1%

本已萎縮的市場再遭重挫

MSCI提議將印尼股市從新興市場改列為獨立市場後，印尼雅加達綜合指數於2026年10月16日暴跌11.1%。這項提議可能使印尼股票被剔除出國際市場廣泛追蹤的基準指數，並引發外資基金進一步賣超。

這項警訊出現之前，印尼在MSCI指數中的比重已大幅萎縮。根據指數編製公司資料，印尼在MSCI新興市場指數中的權重，從2025年底的1.16%降至2026年9月30日的0.43%。同期，MSCI印尼指數的成分股數量也從18家減半至9家。

MSCI最關切的是，投資人能否可靠地辨識股票持有人，以及有多少股份確實可供交易。MSCI也指出，市場持續存在對協同交易的疑慮，而且缺乏足夠證據證明主管機關已在整體市場採取有效執法措施，以回應這些疑慮。

MSCI於10月15日在紐約宣布展開諮詢，印尼股市於10月16日星期五開盤後受到影響。MSCI將徵詢意見至2027年4月30日，並將於2027年6月30日或之前宣布決定。諮詢期間，印尼仍維持新興市場分類。

MSCI為全球投資基金編製股票指數，但已為重新考慮這項提議設定嚴格條件。該公司在10月15日公告中說明，若要改變方向，需要符合哪些條件。

除非諮詢過程發現明確證據，顯示市場治理與運作已有實質改善，足以支持重新考慮，否則MSCI預計將依照提議進行重新分類。

印尼主管機關則為市場的經濟前景辯護，並承諾持續改革。印尼證券交易所表示，將要求MSCI說明其評估所依據的基礎與標準。

暫停交易後跌勢加劇

雅加達綜合指數最初下跌約8%，觸發暫停交易；恢復交易後，跌幅進一步擴大至11.1%。這是該指數自1998年初以來最大單日跌幅，並使指數降至2020年以來最低水準。

盤中早段市場資料顯示，指數下跌469點，跌幅8.01%，報5,393點；此前暫停交易近兩分鐘。指數週四收在約5,863點，當天已下跌1.33%。

投資人對於追蹤MSCI基準指數的基金最終可能必須賣出印尼持股感到憂慮。指數是用來衡量市場的一籃子證券；追蹤該指數的基金會在指數成分改變時調整持股。

2026年以來，外資已從印尼股市撤出約49億美元。這項諮詢為一個本已難以留住國際資金的市場，再增添一項可能的賣壓來源。

改列獨立市場將帶來哪些變化

MSCI將市場分為已開發、新興、前沿及獨立市場。獨立市場不屬於MSCI主要的新興市場或前沿市場分類，但MSCI仍可為該國另行編製指數。

對印尼而言，實際影響將是從相關的國際綜合基準指數中剔除。MSCI的市場分類諮詢文件指出，若依提議改列，所有相關全球及區域綜合指數都將反映這項變更。

阿根廷與黎巴嫩等市場目前被列為獨立市場。各國被如此分類的原因各異，可能涉及市場准入、交易運作或投資適格性。印尼這次諮詢的焦點，主要在股權持有透明度、可交易股份數量的可靠估算，以及針對疑似協同交易的執法。

MSCI表示，市場參與者認為，改列前沿市場不足以反映印尼面臨問題的嚴重程度。不過，問卷仍詢問參與者：若不接受改列獨立市場的提議，是否應考慮將印尼列為前沿市場。

股權持有情況為何攸關投資人

MSCI的疑慮從自由流通股數談起，也就是公司股份中可供一般投資人買進的部分，不包括由控制股東或其他策略性股東持有的股份。指數編製機構會以自由流通股數估算國際投資人實際上能買進多少公司股份。

一家公司即使總市值很高，實際可供日常交易的股份也可能不多。若股權揭露不完整，投資人便難以準確判斷可交易的股份供給。

疑似協同交易則帶來另一項疑慮。交易者若共同行動，其交易可能以掩蓋買賣雙方是否各自獨立的方式影響價格。MSCI表示，市場參與者仍對這種行為，以及自由流通股數估算的可靠性抱持疑慮。

印尼已宣布將揭露持股超過1%的股東資料、提供更詳細的投資人分類、依高持股集中度架構提出報告，並制定最低自由流通股比例達15%的路線圖。

這些措施分別處理問題的不同面向。股權揭露有助於辨識大型股東；持股集中度報告可突顯股權高度集中的股票；提高最低自由流通股比例，則旨在讓更多股份供一般投資人交易。

機構投資人向MSCI表示，他們需要看到措施持續一致地落實，並有證據證明成效長期維持。這次諮詢尋求整體市場改善，包括主要指數以外的小型證券，而非只限於規模最大的上市公司。

印尼在指數中的占比已經縮水

MSCI的數據顯示，在10月拋售潮之前，印尼在指數中的代表性已大幅降低。MSCI印尼指數經自由流通股數調整後的市值，從2025年12月31日的1,191.4億美元，降至2026年9月30日的533.6億美元。MSCI表示，自1月1日以來跌幅達55%。

印尼在新興市場指數中的權重減少0.73個百分點，從1.16%降至0.43%，相對權重約縮減63%。簡單來說，印尼原先在基準指數每100美元中占1.16美元，如今只占43美分。

9月底該指數也只包含9家印尼企業，低於去年12月底的18家。成分股數量減少，加上調整後市值下滑，顯示印尼在基準指數中的地位早已逐漸縮小。

MSCI旗艦新興市場指數約有1,200家公司，合計市值逾10兆美元。這項指數的規模說明，儘管單一國家的權重相對不高，對投資人與上市公司而言仍可能具有重要影響。

部分指數調整仍遭凍結

MSCI自2026年1月起，對印尼部分指數調整維持限制。諮詢期間，這些限制將持續實施，直到另行通知，影響定期指數審查，以及因企業事件而進行的調整。

限制主要涵蓋四項措施：

• 不提高外資納入因子；該因子用於決定公司股份中有多少比例計入國際投資人可投資的股份。
• 不提高相關指數計算所使用的股數。
• 不將新成分股納入MSCI印尼可投資市場指數。
• 不將公司調升至市值較大的指數區段。

MSCI將繼續剔除印尼主管機關依高持股集中度架構所認定的證券，也會根據持股超過1%的股權揭露資料修訂自由流通股數估算。

因此，印尼面臨新增成分股及向上調整受限的情況，但依持股資訊進行的剔除與修訂仍會繼續。即使尚未決定市場分類，尋求提高MSCI指數代表性的企業也已立即受到限制。

主管機關捍衛改革並要求釐清

金融服務管理局（OJK）監事會主席Friderica Widyasari Dewi表示，主管機關尊重MSCI的諮詢計畫，以及國際指數編製機構的獨立性。OJK表示，正嚴肅看待這項評估。

Dewi以經濟情勢、投資人基礎擴大、估值及企業表現為據，捍衛印尼的投資吸引力。她在官方聲明中表示：

我們相信，印尼國內資本市場仍具發展前景與吸引力。這有賴於印尼維持穩健的經濟基本面、持續擴大的投資人基礎、具競爭力的股票估值，以及整體而言仍屬正面的發行人基本面表現。

負責資本市場、金融衍生性商品及碳交易監理的OJK執行長Hasan Fawzi，將MSCI的疑慮與《印尼資本市場誠信改革加速行動計畫》連結。他表示，OJK仍致力於強化並一致執法。

印尼證券交易所執行長Jeffrey Hendrik表示，交易所將要求MSCI說明公告所依據的考量與評估。他說，與OJK共同推動的改革已獲得全球投資人及國際指數編製機構正面回應。

OJK及市場機構將繼續與指數編製機構及全球機構投資人溝通。眼前的任務是說明改革進展，同時處理諮詢文件指出的執行與執法疑慮。

印尼走到這一步的關鍵日期

印尼的市場分類爭議在2026年大部分時間持續發展。主管機關4月表示，已完成旨在避免市場降級的改革；其後，MSCI則要求提出證據，證明相關措施持續產生成效。

• 2026年1月：MSCI開始凍結指定的指數調整，並警告可能將印尼從新興市場改列為前沿市場。
• 2026年4月：印尼主管機關表示，旨在降低市場降級風險的改革已完成。
• 2026年6月：MSCI維持印尼的新興市場地位，並表示若截至11月指數審查前仍未取得足夠進展，將考慮啟動重新分類諮詢。
• 2026年9月30日：MSCI數據顯示，印尼指數成分股有9家，在新興市場指數中的權重為0.43%。
• 2026年10月15日：MSCI在紐約宣布啟動獨立市場諮詢，時間早於先前訂定的11月檢視時點。
• 2026年10月16日：印尼股市暴跌，當地主管機關作出回應。
• 2027年4月30日：諮詢意見徵集截止。
• 2027年6月30日：MSCI作出最終決定的期限。

決定期限比原先列為檢視時點的2026年11月晚了7個月。MSCI可能在諮詢期間發布階段性更新，目前尚未訂出實施日期；問卷詢問參與者變更應於何時生效，以及是否應一次到位。

投資人與企業接下來將面臨什麼

Mirae Asset Sekuritas分析師Wilbert Arifin估計，若重新分類提議獲得推行，被動型外資基金的資金流出可能達30億美元。被動型基金以追蹤指數為目標，因此買賣決策往往取決於是否納入基準指數，而非重新評估個別公司。

Arifin指出，大型銀行股及外資持股比重高的企業尤其容易受到投資組合調整影響。30億美元是他對潛在賣出的估計；約49億美元則是2026年較早時已撤離印尼的外資金額。

對印尼股東而言，外資進一步賣出可能壓低股價並降低流動性，也就是市場上可完成交易的買方與賣方減少。對上市公司而言，國際投資人基礎縮小可能增加籌資難度。

MSCI的市場可及性檢視也列出作業層面的疑慮：公司資訊不一定有英文版本，貨幣交易受到限制，無須同步支付現金的證券移轉僅在特定情況下獲准，股票借貸則僅限特定證券及期限為90天的合約。

這次諮詢要求提供證據，證明股權持有揭露可靠、1%門檻與持股集中度架構一致執行、主管機關對協同交易採取行動，以及市場整體監控有所改善。諮詢也詢問，投資人是否擔心指數限制解除後協同交易可能死灰復燃。

因此，印尼需要同步完成兩項任務：證明已宣布的規則能一致落實，並讓國際投資人更容易評估及參與市場。MSCI將先評估相關證據，再決定印尼能否繼續留在新興市場基準指數中。

重點

• MSCI提議將印尼市場改列為獨立市場後，印尼股市於10月16日下跌11.1%。
• MSCI指出股權結構不透明、疑似協同交易，以及缺乏有效執法的充分證據等問題。
• 印尼在MSCI新興市場指數中的權重從1.16%降至0.43%，成分股數量則減半至9家。
• 指定的指數調整限制仍然有效；與持股集中度相關的剔除及自由流通股數修訂則繼續進行。
• OJK捍衛印尼市場前景，印尼證券交易所將要求MSCI釐清相關評估。
• 意見徵集將於2027年4月30日截止，最終決定將於2027年6月30日前公布。