年度虧損縮小，投資人仍拋售Swiggy
Swiggy股價週五（2026年10月23日）一度重挫14.4%，跌至180.95盧比。投資人聚焦旗下快速配送業務Instamart的季度虧損擴大至895億盧比。股價下跌前，公司公布截至9月的季度業績：外送業務獲利增加、營收成長，但折扣、拓展客源及倉庫方面的支出仍持續增加。
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該股週四收在211.30盧比。週五的跌勢使股價跌至歷史新低，今年以來跌幅也擴大至逾50%。多家券商下調目標價，其中一些仍維持買進評級。
Swiggy截至9月30日止季度的合併淨損為922億盧比，低於去年同期的1,092億盧比。營業收入成長36.1%，達7,571億盧比。然而，虧損高於LSEG彙整分析師預估的792億盧比；營收則優於分析師預估的7,281億盧比。
業績顯示，兩項業務的發展步調不一，令投資人重新評估。外送業務創下調整後營業利益341億盧比的紀錄；Instamart的調整後營業虧損則從去年同期的849億盧比擴大至895億盧比，增幅約5.4%。
Swiggy預期Instamart在9月季度後虧損將縮小，並提出改善12月季度利潤率的目標。投資人正觀察這些改善能否實現；與此同時，競爭對手Blinkit持續拓展據點，市場競爭也使價格承壓。
股價賣壓如何形成
週五的交易發生在公司週四（10月22日）收盤後公布業績之後。股價開盤報202盧比，隨後跌至198.30盧比，再跌破185盧比。之後的交易資訊顯示，股價跌幅達14.4%，報180.95盧比。
這段走勢說明了為何盤中出現不同的股價。180.95盧比是盤中交易時的報價，並非最終收盤價。
- 9月30日：Swiggy完成2026至2027會計年度第二季。
- 10月22日：公司於盤後公布季度業績，當日股價收在211.30盧比。
- 10月23日：投資人評估Instamart虧損及券商下調估值目標，股價大幅下跌。
- 12月季度：管理層預期Instamart調整後營業利潤率將較前一季改善約1個百分點。
- 未來兩至三季：Swiggy預期完成轉型，讓Instamart採用自行持有庫存的營運模式。
股價報180.95盧比時，較Swiggy每股390盧比的首次公開募股（IPO）價格低約53.6%。股價也低於業績報導所列券商下修後的最低目標價，不過這些目標價仍取決於對未來表現的預測。
淨損縮小，為何仍令投資人失望
Swiggy本季合併淨損較去年同期減少170億盧比，改善15.6%。但與前一季相比，虧損從791億盧比擴大至922億盧比。
922億盧比的虧損也比分析師預期多出130億盧比。營收則比分析師預估高出290億盧比。簡言之，Swiggy營收高於預期，但支出仍使虧損大於投資人預期。
總支出達8,703億盧比，高於去年同期的6,711億盧比及前一季的7,813億盧比。年增約29.7%，低於營收公布的36.1%增幅。
因此，Swiggy的年度淨損有所縮小，但仍受擴張成本壓力所困。外送業務獲利改善，對集團有所助益；Instamart則仍需要大量投資。
Instamart持續成長，利潤率仍承壓
Instamart公布9月季度淨訂單價值為6,594億盧比，但另一項已發布的數據則列為6,954億盧比。年增率分別有31.4%及34.8%兩種說法；季增率則為13.4%。
淨訂單價值是扣除折扣後的訂單金額。總訂單價值（GOV）是較廣義的指標，也是Swiggy計算多項利潤率的分母。Instamart的GOV達9,230億盧比，較前一季增加16.7%。
Instamart處理約1.3億筆訂單，較去年同期增加29.3%。月交易客戶數成長23%，達1,480萬人，顯示訂單量擴大的同時，使用服務的人數也增加。
然而，該業務的貢獻利潤率為GOV的負1%。貢獻利潤率衡量扣除直接提供訂單服務的相關成本後所剩金額，尚未計入較廣泛的營運支出。負1%代表每100盧比GOV約有1盧比的直接成本高於相關收入。
這項利潤率較去年同期改善157個基點，但較前一季惡化82個基點。1個基點為百分之一個百分點，因此82個基點即0.82個百分點。
Instamart的調整後EBITDA利潤率略升至負9.7%，前一季為負9.8%。EBITDA是扣除利息、稅項、折舊及攤銷前的盈餘，並依公司調整方式計算；它與貢獻利潤率及集團最終淨損是不同的指標。
暗店讓快速配送成為可能，擴張也推高成本
Instamart本季淨增69家暗店，據點總數達1,240家，遍布133座城市，總營業面積為520萬平方英尺。暗店是用來揀貨及配送線上訂單的小型倉庫，不對走入店內購物的顧客開放。
將這些倉庫設在客戶附近，才能提供快速配送服務；但開設及營運暗店，需要投入店面、庫存處理和人力成本。單店訂單量愈多，就愈能將部分成本分攤到更大的業務規模上。
Blinkit本季淨增308家門市，是Instamart新增69家的四倍多。券商比較資料也曾列出Blinkit新增508家、Instamart新增97家。無論採用哪一組數據，Blinkit的擴張速度都領先Swiggy。
Motilal Oswal的比較數據顯示，Blinkit在9月季度每家暗店每日訂單量為1,611筆，Instamart則為1,168筆，相差443筆；以Instamart的數字計算，差距約38%。
同一券商估計，本會計年度上半年，Blinkit淨訂單價值成長83%，Instamart則成長37%。Blinkit也計畫加快擴張，並預期近期利潤率不會下滑，進一步加重Swiggy同時改善成長與獲利能力的壓力。
外送業務成為較強的獲利引擎
Swiggy外送業務的GOV達10,054億盧比，年增17.7%、季增5.9%。月交易用戶年增15.2%，達1,980萬人。
調整後EBITDA從去年同期的240億盧比增至341億盧比，增加101億盧比，增幅約42%。利潤率達GOV的3.4%，高於去年同期的2.8%。
Swiggy表示，業績改善受惠於廣告收入、訂單密度增加及配送效率提升。同一配送區域內訂單增加，有助公司更有效運用配送網絡；廣告則讓餐廳能透過平台購買曝光機會。
Swiggy董事總經理兼集團執行長Sriharsha Majety談到業績及公司的平價餐點App Toing時表示：
外送業務創下獲利及利潤率新高，我們也透過平價餐點服務Toing持續拓展新類別的成長機會。
Toing已在50多座城市營運。Swiggy表示，該App每三名新用戶中，就有兩名原本不是外送服務的使用者。公司維持核心外送業務全年18%至20%的成長預測，以及長期調整後EBITDA利潤率達5%的目標。
外送市場的競爭也相當明顯。Motilal Oswal估計，本會計年度上半年，Eternal的外送GOV成長21.7%，Swiggy則成長17.5%。Swiggy的非居家消費業務則提供另一項獲利來源，GOV達1,508億盧比，並連續第七季獲利。
Swiggy押注回頭客與差異化商品
Swiggy正透過難以在其他地方找到替代品的商品，提升Instamart的吸引力。相關計畫包括自有品牌Noice、精選水果與蔬菜品牌Nectr，以及串聯約400個品牌的Switch合作計畫。
公司表示，本季交易用戶首月後的平均留存率超過60%。Noice商品出現在逾八分之一的訂單中；購買這些商品的客戶，留存率高出15個百分點。
Swiggy在致股東信中說明其策略：
隨著快速商務的配送速度成為基本門檻，激進定價也難以持續，我們相信差異化商品組合將有助打造獨特的消費者價值主張。
這項策略除了配送速度，也更重視顧客能買到什麼，以及是否會再次消費。回購之所以重要，是因為透過折扣吸引新客戶需要成本；若能讓客戶持續下單，企業就有更多機會回收這筆支出。
管理層提出下一階段獲利里程碑
Swiggy預期Instamart的調整後EBITDA虧損已在9月季度觸頂。公司在致股東信中表示：
我們相信調整後EBITDA虧損已於2027會計年度第二季達到高峰。
管理層預期12月季度調整後EBITDA利潤率將較前一季改善約100個基點，也就是1個百分點。公司預期該季貢獻利潤率將維持在GOV的0%至負1%之間，之後再逐步改善。
Swiggy也正準備讓Instamart轉向自行持有銷售商品的庫存模式。Majety表示，公司已取得所需核准，符合由印度利益方持有及控制的資格，轉型工作正在進行。
公司預期，全面採用新庫存模式後，貢獻利潤率將改善約80個基點，並預計在未來兩至三季完成轉型。這些都是管理層的預測，公司並未提供Instamart達成調整後EBITDA獲利的時間表。
券商下調目標價，仍看好外送業務
Jefferies維持買進評級，但將目標價從435盧比下調至330盧比，降幅約24%。該券商將Instamart虧損列為主要疑慮，同時認為Swiggy股價未充分反映其外送業務及現金持有價值。
Emkay也維持買進評級，將目標價下調11%至310盧比。該券商指出，若Instamart淨訂單價值持續季增至少10%、客戶留存率改善、每筆訂單收入增加及門市使用率提高，都可能支撐更高估值。
Motilal Oswal將目標價從360盧比下調至280盧比，並將Instamart在2026至2030會計年度的淨訂單價值年複合成長假設，從38%降至32%。該券商的估值給予Instamart負值，反映其預期虧損將持續，且業務成長需要資金支持。
Citi維持買進評級，但將目標價下調至330盧比。HSBC維持中立評級，目標價從315盧比下調至240盧比。CLSA維持優於大盤評級，並下調目標價至262盧比；Nomura則將目標價下調至300盧比。
Nomura預期，外送業務在2027及2028會計年度的EBITDA將達1,300億至1,900億盧比，但對快速商務能否創造正價值仍缺乏信心。追蹤Swiggy的30名分析師中，23人建議買進、4人建議持有、3人建議賣出。
券商下調目標價背後的共同疑慮，是外送業務改善的獲利能力還要支撐其他投資多久。12月季度的利潤率、回購情況及門市使用率，將成為評估Instamart是否朝管理層預期方向改善的下一批指標。
重點整理
- Swiggy股價10月23日一度下跌14.4%，至180.95盧比，創下歷史新低。
- 9月季度淨損年減至922億盧比，但高於分析師預估的792億盧比。
- Instamart調整後營業虧損從去年同期的849億盧比擴大至895億盧比。
- 外送業務創下調整後EBITDA達341億盧比的紀錄，利潤率為GOV的3.4%。
- Instamart本季結束時在133座城市共有1,240家暗店。
- 管理層預期12月季度利潤率將改善，轉向自行持有庫存也將帶來進一步效益。
- 多家券商下調目標價，但仍維持對Swiggy的正面評級。
