為何成長政策轉向引發爭議
印尼央行（BI）正加大促進經濟成長的力度，此時其獨立性正面臨金融危機後改革以來最嚴峻的檢視。一連串降息、與政府推出的新型成本分攤安排，以及大筆國家資金轉存銀行，都提高了貸款加速成長的期待，但也引發疑慮：貨幣政策與財政政策的界線是否日益模糊、印尼盾前景如何，以及歷經數十年建立的公信力是否會受損。
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截至2025年8月，銀行信貸年增7.56%，低於疫情前常見的10%至12%增幅。銀行資本緩衝充足，通報的不良貸款比例偏低。然而，BI注入的大量流動性多停留在銀行資產負債表上，或流入政府債券，而非投入新建工廠、設備或小型企業。政府為了加快信貸成長，於9月將約200兆印尼盾的國家資金存入大型國營銀行，以擴大對住宅、合作社及小型企業的放款。
自2024年底以來，BI已六度調降七天期附賣回利率，降至4.75%；2025年10月會議則暫停降息，以評估政策傳導效果並維持印尼盾穩定。央行也調降放款與存款便利利率，並透過公開市場操作及在次級市場買進政府債券來增加流動性。官員表示，通膨仍在目標區間內，經濟成長低於潛在水準，且仍有政策空間支撐需求，不致危及穩定。
流動性都流向何處
金融體系流動性充裕，生產性信貸卻僅溫和成長，兩者形成鮮明落差。銀行表示，已核准但尚未動用的貸款金額龐大，截至第三季末已超過2,372兆印尼盾；與此同時，相當比例的資金仍留在高品質證券或央行工具中。商業銀行放款利率相較BI政策利率的降幅僅小幅下滑；對仍在疫情衝擊後復甦的產業，銀行也維持嚴格的放款標準。
近期的記者會上，總裁佩里・瓦吉約闡述央行的立場，指出有必要支撐需求，同時維持市場穩定。
「經濟成長仍低於國家產能，因此必須推升需求，」他說，並補充BI一直「全力支持經濟成長，同時維持金融市場穩定」。
總裁也回應外界批評銀行流動性過緊的說法，指出已核准與實際動用貸款之間存在落差，並呼籲銀行將政策利率下調的效果反映在放款利率上。
流動性充裕，但企業處於觀望狀態，信貸需求疲弱，」瓦吉約說。「商業銀行應跟進BI的腳步，調降放款利率。
信貸需求為何疲軟
家庭與企業借新貸款的意願已降溫。近幾個月汽車銷量下滑，消費者信心轉弱，出口成長放緩，顯示企業與家庭態度審慎。許多企業仍有過剩產能，部分中小企業則面臨擔保品不足或銷售前景不明等問題。謹慎度過上一輪信貸週期的銀行，在看到需求更穩固、風險定價更合理之前，不願放寬標準。
成本分攤與界線模糊
印尼央行與財政部新推出的成本分攤協議，旨在降低優先計畫的融資成本。協議內容包括BI提高政府存放於央行款項的利息、分攤公共住宅與合作社計畫的利息成本，以及在必要時持續於次級市場買進債券，以維持市場秩序。支持者認為，這些措施適度且有期限，目的是加快政策效果傳導至實體經濟。
經濟學家警告，當央行協助政府計畫籌資，或以高於市場的利率支付公部門存款利息時，獨立貨幣政策與財政運作之間的界線可能變得模糊。他們指出，即使目前通膨溫和，反覆採取準財政措施，也可能讓外界預期央行會配合短期政治目標。
印尼帕拉馬迪納大學（Paramadina University）經濟學家維賈揚托・薩米林（Wijayanto Samirin）表示，政策制定者涉入財政領域令他感到不安。
「BI正在做的幾件事很不尋常。他們過度深入財政事務的細節，這會擾亂我們的貨幣政策體系，」他說。
國際市場觀察人士也質疑提高存款利息這項做法的新穎性。標普全球評級（S&P Global Ratings）主權分析師尹雷恩（Rain Yin）表示，這項安排看來並不尋常。
「考量到財政收入面臨的壓力，我們認為最新措施是為了籌措資金，讓財政赤字維持在政府目標附近，」尹雷恩說。
印尼大學（University of Indonesia）的賈亨・雷茲基指出，政治企圖可能使這項計畫擴大。
「這項協議為政府更大膽推動民粹政策開啟了空間，」他說，並警告若持續推行，長期可能導致通膨超標。
雅加達官員堅稱，這項合作尊重貨幣政策界線與市場紀律。財政部與央行在聯合聲明中承諾，安排將維持透明且有問責機制，審慎的政策架構也會獲得維護。
這項承諾有助於安定部分市場情緒，但利率、計畫規模及實施期限等細節仍未明朗，而這些正是投資人評估風險時會參考的資訊。
獨立性攸關重大：法律與監督
印尼在2000年代初期，從亞洲金融危機的慘痛教訓中汲取經驗，重建央行獨立性。《印尼央行法》及後來於2023年通過、國內稱為《P2SK法》的《金融部門發展與強化法》，進一步強化了相關法律基礎。該法擴大BI的職責，除了物價穩定、支付系統與金融穩定，也納入支持經濟成長。獨立性的根基在於《1945年憲法》第23D條，並由總裁理事會成員任期固定、禁止外部干預貨幣決策等保障措施支撐。
國會目前正研議修法，擬擴大監督權並調整BI的目標。立法者討論的草案條文包括：賦予人民代表議會更大的權力，定期評估BI的績效；將經濟成長與創造就業明列為政策目標；甚至允許國會在特定條件下啟動解任總裁理事會成員的程序。印尼國內批評者表示，這些措施可能使權力平衡偏離實質獨立，並增加短期政治壓力左右貨幣政策的風險。
哪些制衡措施至關重要
當職責擴大時，保障措施的核心在於明確規範並設下界線。清楚區分貨幣工具與財政運作、公開任何特殊支援的規模與成本、為臨時方案訂定明確上限與落日條款，並堅定重申物價與印尼盾穩定仍是首要錨點，都有助維持公信力。只要法律明確界定角色，定期向國會報告也能與避免日常政治指令干預並行不悖。
市場緊盯印尼盾與債券
金融市場正即時回應寬鬆貨幣政策與政府涉入加深的組合。今年即使美元一度在全球走弱，印尼盾兌美元仍走勢疲軟。一名頂尖預測師近期警告，若投資人持續質疑政策方向，印尼盾可能測試1美元兌17,000印尼盾，逼近歷史低點。降息支撐了印尼股市，但9月中旬至10月中旬期間，外國投資人賣出近19億美元的政府債券，顯示他們對政策透明度與制度制衡感到不安。
部分全球投資人將此事視為制度實力的考驗。某大型資產管理公司的新興市場主權策略主管拉扎・阿加直言不諱。
「健全的公共機構，包括獨立央行，是維持總體經濟穩定與投資人信心的重要支柱，」他說。
許多全球基金的行為也反映相同看法：規則明確、獨立性可信的國家，通常能以較低成本借款。政策明確與否，將是恢復穩定資金流入的關鍵。
通膨、成長與利率走向
第三季整體通膨率約為2.65%，穩居BI設定的1.5%至3.5%目標區間。經濟年增率約為5%；第二季成長較快後，高頻指標顯示第三季開始降溫。BI在9月前將政策利率降至4.75%，10月會議卻令市場意外地決定按兵不動，以觀察先前寬鬆措施的傳導情形，並穩定印尼盾。央行表示，將持續依通膨與匯率穩定情況，檢視是否仍有進一步降息空間。
民間部門經濟學家對於在不損害公信力的前提下，還能有多少寬鬆空間看法分歧。有人預期政策利率年底前將緩步降至4.5%，若美元走弱、印尼盾轉強，2026年初可能進一步接近4.0%。另有人警告，若投資人認為政策受短期成長目標主導，過度積極的寬鬆可能推升印尼資產的風險溢酬。許多人也指出政策傳導不力：商業銀行放款利率幾乎未隨BI主要利率下調而變動，原因是銀行正維護利差並評估借款人風險。這種落差是財政部將公款轉存國營銀行、藉此迫使放款加速的一項原因。
何謂財政主導
分析人士所說的「財政主導」，是指央行決策主要受政府融資需求左右，而非以通膨與匯率穩定為依據。央行提高政府存款利息來協助優先計畫融資，以國際標準來看並不尋常。許多國家的央行會將獲利以股利形式繳交國庫。若資金長期持續反向流動，就會引發外界對誘因的疑問。在持續成長的經濟體中，這類計畫實施越久，最終因創造貨幣支應預算而推升通膨的風險就越高，即使在產出缺口仍為負值時，短期影響看似無害。
土耳其與阿根廷的教訓
歷史提供了警訊。在土耳其，政治勢力大幅影響利率決策，使通膨控制更加混亂，物價漲幅飆升，貨幣也走貶。阿根廷長期透過央行為預算需求融資，導致通膨與匯率不穩反覆爆發。印尼的基本面與制度較為健全，與上述極端情況相去甚遠。這項比較提醒外界，若持續施壓要求維持低利率以促進成長或推動受歡迎的計畫，可能侵蝕穩定通膨預期的防線。一旦預期轉變，往往需要長期維持高實質利率並承受經濟活動放緩，才能讓通膨預期回落。
有助維持公信力的優勢
印尼在相對平衡的條件下進入這場辯論。國際評估認為，該國總體金融脆弱性偏低。大型銀行的資本與流動性均遠高於最低要求，監理工具與資料蒐集也大致符合國際慣例。目前的總體審慎政策立場偏寬鬆，但短期內不致危及穩定。主管機關仍可進一步完善政策工具，為普惠金融計畫訂定更明確的目標，並將這類計畫與總體審慎工具分開，使金融穩定目標維持獨立且可衡量。
BI管理外部衝擊的能力也有所提升。央行已全面改革外匯存底管理架構，以便更迅速回應市場變化。這有助政策制定者因應美國利率波動，並保有干預能力，以緩和印尼盾匯率波動。同一套架構也支援貨幣操作與支付系統發展。
劃清界線的實務方針
印尼若要在支持成長的同時維護央行獨立性，就必須設下明確界線並清楚說明。以下措施將有所助益：
- 公布任何成本分攤或存款利息方案的規模、利率與期限，並依客觀條件訂定落日日期。
- 在法律與政策溝通中重申，物價穩定與印尼盾穩定是貨幣政策的首要目標；支持成長則為次要目標，不得與這兩項錨點相牴觸。
- 債券買進操作應限於維持次級市場運作，並採用透明標準及提出相關報告。
- 避免透過央行直接為特定政府計畫融資。發展性放款應透過銀行與預算執行，並接受國會監督。
- 公布放款利率傳導的指引，並在風險可控的情況下調整總體審慎政策設定，放寬擔保品與資本限制，以強化政策利率傳導。
- 定期與財政部協調總體經濟展望，同時在貨幣決策與財政計畫設計之間維持清楚界線。
- 在任何《P2SK法》修正案中釐清法律界線，避免立法評估演變為對營運的指示或人事干預。
- 維持充足的外匯存底與流動性工具，以因應全球金融情勢收緊。
重點摘要
- BI已轉向支持成長，數度降息至4.75%，10月暫停降息，並與政府達成成本分攤安排。
- 截至8月，信貸年增7.56%，仍低於疫情前水準；未動用貸款承諾金額龐大，利率傳導也緩慢。
- 財政部將約200兆印尼盾存入國營銀行以刺激放款；BI則提高政府存款利息，協助住宅與合作社計畫融資。
- 經濟學家與投資人警告，反覆採取準財政措施可能侵蝕BI獨立性、推升風險溢酬並使印尼盾承壓。
- 立法者正討論擴大國會監督權、將成長與就業納入目標的修法，引發央行自主性可能受損的疑慮。
- 通膨仍在目標範圍內，經濟成長接近5%，但市場不安已導致債券資金流出與貨幣走弱。
- 國際評估認為印尼脆弱性偏低、銀行資本緩衝充足；BI也已升級外匯存底管理，以因應外部衝擊。
- 設下明確限制、維持透明，並重申維護物價與匯率穩定的承諾，有助於在支持成長的同時維持公信力。
