市值蒸發600億美元
全球最大電動車製造商比亞迪，本週在香港上市的股價重挫約7%，投資人財富大幅蒸發。這波跌勢延續了慘烈的拋售潮，自5月以來，比亞迪市值已蒸發逾600億美元，震撼中國電動車產業。這家總部位於深圳的車廠股價下挫，也拖累同業全面走跌：吉利汽車下跌9.5%，蔚來跌幅介於3%至8%，小鵬汽車則下跌近6%，交易員不得不面對令人不安的現實。
市場動盪反映出各界對全球競爭最激烈的電動車市場能否維持獲利，抱持根深柢固的焦慮。放空者趁亂而起，S3 Partners數據顯示，自11月以來，恆生科技指數成分股中電動車股票的空頭部位大幅攀升，與更廣泛的基準指數走勢明顯分歧。
投資人情緒極度悲觀，」香港里昂證券（CLSA）中國工業研究部聯席主管蕭峰表示。「更深層的憂慮是，今年可能出現大規模獲利預測下修，令人質疑電動車製造商長期在中國內需市場獲利的能力。
即使是對長期前景仍抱持樂觀看法的分析師，也已退居場邊。百達資產管理（Pictet Asset Management）資深投資經理Gareth Pan表示，鑑於全年展望審慎，現在「還不是進場時候」。
估值重設相當慘烈。比亞迪目前股價約為預估未來盈餘的15倍，低於三年平均的18倍，但投資人仍然戒慎。彭博數據顯示，對該股給予賣出評級的分析師比例，已來到2022年以來最悲觀的水準。儘管如此，比亞迪仍是全球銷量最高的電動車廠，並於2024年以海外銷售激增150.7%的表現超越特斯拉，取得這項地位。這項海外佳績仍不足以抵銷市場對其國內策略日益加深的疑慮；在中國市場，激進降價引發利潤率危機，可能席捲整個產業。
內需蒸發
中國電動車市場放緩的嚴重程度，在1月變得一目了然。比亞迪公布銷量連續第五個月下滑，全球交車量僅210,051輛，較去年同期大幅減少30.1%。國內交車表現尤其疲弱，僅109,569輛，較2024年1月減半。這波崩跌緊接在北京讓實施十年的電動車免稅政策到期之後；自1月1日起，政府恢復徵收5%的購置稅，對本已因經濟不確定性而消費意願低落的民眾來說，等於變相提高車價。
政策轉變代表政府支持方式出現根本變化。多年來，中國當局透過慷慨補貼與稅務優惠扶植電動車產業，協助本土車廠取得全球主導地位。如今市場日趨成熟、預算赤字日益擴大，官員已撤除這些支撐。摩根士丹利分析師指出，多數本土車廠預期第一季銷量將較去年12月當季下滑30%至40%，顯示1月低迷並非單一事件，而是國內需求長期收縮的開端。農曆新年假期每年都會造成季節性波動，讓數據更難解讀，但年增率比較已清楚顯示市場疲弱。
另一家知名中國電動車廠小鵬汽車公布總交車量下滑逾30%；蔚來、理想汽車與小鵬汽車1月合計銷量僅74,861輛。雖然年增1%，卻是三家公司自2023年1月以來最緩慢的增幅。理想汽車交車27,668輛，約減少8%；小鵬汽車僅交車20,011輛，遠低於2025年月均35,000輛的水準。即使近期市占有所提升、1月銷量超過270,000輛的吉利也未能倖免，股價同樣重挫，投資人認知到沒有任何車廠能躲過蔓延全產業的低迷。比亞迪純電動車銷量更降至兩年低點83,249輛；占比亞迪銷量逾半的插電式油電混合車則下滑28.5%。
價格戰白熱化
比亞迪近期的市場動盪，直接源於激進定價策略。公司此舉旨在清理持續增加的庫存，並在競爭對手捲土重來之際維持市占率。5月下旬，比亞迪宣布旗下22款純電動車與插電式油電混合車大幅降價，最高折扣達34%，涵蓋海洋網與王朝系列。降價後，海鷗掀背車起售價降至55,800元人民幣（約7,765美元），比原價低20%；這款車原本已是公司最便宜的車款。海豹07 DM-i折價幅度最大，降價53,000元人民幣，降幅達34%。
消費者必須以舊車換購才能享有這些優惠，這項做法讓原本就因庫存創新高而苦撐的經銷商網絡承受更大壓力。中國乘用車市場信息聯席會數據顯示，4月經銷商庫存達350萬輛，相當於57天庫存量，是2023年12月以來最高。花旗分析師估計，比亞迪週末宣布折扣後，經銷商來客量增加30%至40%，顯示即使重創利潤率，這項定價策略仍可能成功帶動銷售。分析師形容，汽車產業已陷入「向下競逐」：車廠不斷降價，並免費提供智慧輔助駕駛系統等高階配備，以吸引裹足不前的消費者。
比亞迪公布第二季獲利下滑30%，創下三年多來首度年減，財務代價已浮現。公司一邊投入資金促銷、一邊大舉投資海外擴張，投資人因此日益質疑不惜一切代價搶市占策略能否持續。比亞迪首季毛利率仍約20%，表現穩健，但降價與投入成本通膨正帶來愈來愈大的壓力。比亞迪已將2025年交車目標從550萬輛下修至460萬輛，意味著今年最後四個月仍須交車170萬輛，才能達成這項調降後的目標。
財務穩定性疑慮
這場危機引來業界資深人士嚴厲警告，他們認為中國目前的電動車產業與崩盤的房地產市場有相似之處。長城汽車董事長魏建軍發表引發議論的談話，將汽車產業比作負債累累的開發商恆大；恆大已成為中國房地產流動性危機的代表案例。
「汽車業的恆大已經存在，只是還沒爆發，」魏建軍5月接受新浪財經訪問時表示。
他指責未具名車廠過度倚賴資本市場融資來擴大生產規模，卻忽視獲利能力，並警告一旦市場環境轉變，資金鏈就會斷裂。
魏建軍的警告凸顯令人不安的財務現實。比亞迪表示，其約70%至74%的負債資產比仍在可控範圍，優於福特的84%與通用汽車的76%；然而會計研究機構GMT Research今年1月指出，比亞迪淨負債可能實際高達3,230億元人民幣，而非公司正式申報的277億元。該機構認為，比亞迪迪鏈供應鏈融資平台可能是表外負債的來源，本質上是延後支付供應商款項，讓公司的表面流動性看起來優於實際情況。2024年，比亞迪總負債增加10.3%至5,840億元人民幣，總資產則增加15.3%至7,830億元人民幣。
對供應商的付款壓力已嚴峻到促使主管機關介入。國務院新規於6月1日生效，要求大型企業在60天內結清對中小型供應商的款項。比亞迪6月11日宣布，將統一付款期限以符合規定；但業界人士指出，隨著這些義務轉列資產負債表，車廠未來幾季公布的負債比率可能因此上升。魏建軍指責未具名車廠為維持不可持續的降價而在安全性與可靠性上偷工減料，並質疑一項工業產品從22萬元人民幣降到12萬元後，如何還能維持品質。比亞迪品牌與公關總經理李雲飛則在微博為公司辯護，指出比亞迪的有息負債與應付帳款都低於許多競爭對手，並稱將比亞迪比作恆大「可笑」。
投入成本通膨
除了定價壓力，電動車製造商還面臨嚴峻的成本通膨，可能讓高階車款的生產成本增加約1,000美元甚至更多。過去三個月，電動車電池用鋰的價格已翻倍以上，銅與鋁的價格也大幅上漲。記憶體晶片供應吃緊，讓智慧汽車零組件成本大幅提高，直接影響中國車廠為凸顯產品差異、開始列為標準配備的先進駕駛輔助系統。市場估計，部分高階車款每輛車的額外成本可能達到約1,000美元甚至更高。
伯恩斯坦研究指出，包括小鵬、理想與蔚來在內，利潤率較低的大眾市場品牌特別容易受到投入成本上漲衝擊。蔚來負債比率達87.45%，而這些較新的電動車專業車廠仍持續燒錢以建立市場地位。比亞迪則憑藉垂直整合供應鏈取得防禦優勢，自行生產電池與許多半導體，得以抵禦部分供應衝擊。然而，投入成本上漲與出廠價格下跌相互交織，形成的利潤壓縮無人能完全避免。
成本通膨是主要風險，」阿伯丁投資（Aberdeen Investments）中國股票投資經理Joanne Cheng表示。「競爭依然激烈，汽車原廠能否將成本轉嫁給零售客戶，仍是個問題。
加速拓展海外市場
在國內市場一片慘淡之際，比亞迪的海外擴張成為難得的亮點。4月，比亞迪締造歷史，首度在歐洲銷量超越特斯拉，掛牌數達7,231輛純電動車，而美國對手在當地的表現則持續下滑。比亞迪歐洲銷量年增169%，海外出貨量也連續第五個月創下新高。1月，比亞迪出口100,482輛新能源車；雖低於12月的133,172輛，但在國內銷量暴跌之際，仍是重要的策略支柱。公司設定2026年海外出貨目標為130萬輛，年增率約24%，但低於先前160萬輛的目標。
比亞迪承諾未來幾年將投入最多200億美元擴大歐洲業務，執行副總裁李柯指出，德國、英國與義大利是優先市場。
「只要決定要做一件事，我們就會全力投入所有資源，」李柯談到比亞迪對歐洲售後服務的承諾時告訴彭博。
匈牙利製造廠預計今年投產，將與巴西、泰國既有工廠，以及印尼和土耳其規劃中的組裝廠相輔相成。這項在地化策略有助比亞迪避開歐盟於2024年10月課徵的17%至35.3%關稅；不過，北京與布魯塞爾仍在協商是否以最低價格協議取代貿易壁壘。
比亞迪也正投資先進技術，以維持競爭優勢。公司導入DeepSeek的R1人工智慧模型，預期可與特斯拉的全自動輔助駕駛技術抗衡，成本可能大幅較低。然而，比亞迪已將數款國內新車上市時間延後至2026年初，希望透過更新設計、改良電池及增加插電式油電混合車續航里程，重新激發消費者興趣。分析師指出，比亞迪的產品陣容自2018年至2024年稱霸市場以來變化不大，讓吉利與零跑等競爭對手得以憑藉較新的設計搶下銷量。
監管介入
北京已開始對產業發展走向表達不安。中共中央機關報《人民日報》刊出措辭嚴厲的社論，標題為「汽車行業『價格戰』沒有出路，沒有未來」，警告無序競爭會壓縮整條供應鏈的利潤，並可能造成勞工收入下降。該報告誡：「長期來看，這種『向下競逐』的競爭模式難以為繼。」社論明確指出，過度降價可能導致品質妥協及售後服務縮減。文中並指出，汽車產業平均淨利率在2024年降至4.3%，低於2023年的5%。
工業和信息化部已敦促車廠避免無序價格戰、維持公平競爭；國家發展改革委則警告，重點產業存在過度競爭，並指出部分企業以低於生產成本的價格銷售。中國汽車工業協會含蓄批評比亞迪率先降價，表示「某車企帶頭大幅降價，許多企業跟進，引發新一輪『價格戰』恐慌」。比亞迪駁斥相關疑慮是危言聳聽，為自身作法辯護，稱這是公平競爭，並指出有息負債仍低於許多競爭對手。汽車產業約有3,000萬名從業人員，占城鎮就業人口逾十分之一，因此政府官員有強烈動機避免產業全面崩盤。
重點整理
- 自5月以來，比亞迪市值已蒸發逾600億美元，香港股價重挫，也拖累吉利、蔚來與小鵬等中國電動車業者。
- 1月是比亞迪銷量連續第五個月下滑，國內交車量年減一半至109,569輛；此前實施十年的電動車免稅政策到期，5%購置稅也恢復徵收。
- 比亞迪針對22款車型祭出最高34%的大幅降價，海鷗掀背車降至約7,765美元；季度獲利下滑30%，引發市場對利潤率持續受壓的疑慮。
- 長城汽車董事長魏建軍警告，汽車產業可能爆發「恆大式」財務危機，並指出高負債比、潛在表外負債，以及極端折扣可能造成的品質妥協。
- 原物料成本大幅攀升，鋰價翻倍，記憶體晶片短缺也讓部分高階車款的生產成本估計增加1,000美元以上。
- 儘管國內市場艱困，比亞迪出口仍創新高，4月在歐洲掛牌7,231輛，年增169%，首度超越特斯拉。
- 中國監管機關加強檢視產業，實施供應商款項須於60天內結清的規定，並警告不得以低於成本的價格銷售，以免破壞公平競爭、危及供應鏈穩定。
