下跌20%，中國市場支撐措施面臨考驗
中國滬深300指數於2026年10月22日（週四）較6月高點下跌20%，達到通常用來界定熊市的門檻。企業財報表現令人失望，加上大規模經濟刺激措施的希望消退，使這波歷史性跌勢持續延伸。
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追蹤上海與深圳上市的300檔大型股票的滬深300指數，週四盤中一度下跌1.6%。該指數已連續10週下跌，本週迄今約跌2.6%。追蹤在香港上市的中國大型企業的指數，週四盤中一度下跌2.9%。
儘管有國家隊進場買股的跡象，且經濟成長有所改善，股市仍持續下跌。第三季國內生產毛額較去年同期成長4.5%，高於第二季的4.3%。然而，投資人仍聚焦於疲弱的家庭需求、企業獲利承壓，以及全球撤出人工智慧類股的趨勢。
據分析師估計，帶頭穩定市場的國家投資機構中央匯金投資，可能仍有約1,880億美元可用於買進。眼前的挑戰在於，投入這筆資金能否穩住市場：家庭愈來愈傾向將錢存入銀行，而科技企業在先前一波漲勢後也面臨更高的期待。
熊市是指市場相對近期高點的跌幅。若投資人的持倉走勢與滬深300指數完全一致，那麼一筆在6月高點價值100元人民幣的投資，如今將縮水至約80元，尚未計入手續費或股息。
跌勢如何發展至今
滬深300指數自6月高點開始回落，並在接連數週的賣壓中跌勢加深。本週稍早，該指數較高點下跌約17%，此前五個交易日累計下跌約3.4%。週一公布的經濟成長數據較強，帶動指數短暫上漲0.3%，但未能扭轉整體跌勢。
這段走勢顯示，穩定信心的努力一再遭遇新一波賣壓：
- 2025年4月：國家隊在關稅衝擊期間買進股票，估計支撐金額約270億至280億美元。
- 2026年6月：滬深300指數觸及高點，後續20%的跌幅即以此為基準計算。
- 2026年7月與8月：監管機關、國家投資機構、保險公司和資產管理公司共同參與廣泛的穩市行動，估計投入270億至280億美元。
- 10月9日至10月20日：國家隊估計投入150億美元，買進追蹤大盤指數的基金。
- 10月22日：滬深300指數於週四盤中跌入熊市區間。
連續10個完整週收黑，創下該指數的最長連跌紀錄。到了週四，市場又將迎來一週下跌，第11週連跌已近在眼前。
科技股跌勢最深
中國科技類股指數的跌幅遠大於滬深300指數。追蹤上海科創板大型企業的科創50指數，本半年迄今下跌近40%。深圳創業板指數下跌約36%。晶片製造商沐曦與摩爾線程的市值各自縮水約一半。
人工智慧與半導體類股在今年稍早大幅上漲後，成為這波跌勢的領頭羊。投資人愈來愈擔心買進未來成長所付出的價格，而全球人工智慧投資遭到拋售，也進一步加重賣壓。
企業估值反映投資人願意為企業獲利或預期獲利支付多少。當預期快速升高，股價漲幅可能超越目前獲利的成長。信心一旦轉變，即使企業仍在擴張，股價也可能大幅下跌。
中國人工智慧能力持續提升，仍是看好中國股票的理由之一。道富環球市場（State Street Markets）資深多元資產策略師Daniel Gerard表示，在企業獲利復甦之前，這些能力就可能吸引全球投資人回流。目前，可能重新引發投資人興趣的同一個產業，正承受最沉重的跌幅之一。
寧德時代凸顯工業實力背後的壓力
寧德時代（CATL）在週三股價下跌12%，進一步加深投資人的憂慮。隨著政策支持退場，該公司單季獲利成長低於預期。這家電池製造商是全球電動車產業的主要供應商。
Pella Funds董事長暨投資長Jordan Cvetanovski表示，多年來對產能的投資，正為中國企業帶來持續性的難題。他如此形容這個問題：
我認為，中國真的很難控制過去產能過度擴張等問題。
Cvetanovski仍看好電池產業中部分具投資價值的標的。他的看法道出這個產業面臨的矛盾：中國製造商在全球市場具競爭力，卻也可能在競爭激烈的市場中難以維持獲利。
產能過剩是指工廠的產量超過客戶願意以有利可圖的價格購買的數量。企業可能為了爭取訂單而降價，導致每筆銷售的收入減少。對股東而言，產量或銷售額增加並不能說明全部；企業扣除成本後實際留下多少獲利，同樣重要。
官方獲利數據顯示經濟表現分歧
中國國家統計局的工業企業利潤報告顯示，最新一波股市跌勢之前，企業表現已相當不均。2026年1月至8月，年營業收入至少2,000萬元人民幣的工業企業獲利成長15.7%，達約5.27兆元人民幣。8月獲利年增幅則大幅放緩至4.2%。
前8個月製造業獲利成長17.4%，但各產業表現差異很大。電腦、通信及其他電子設備製造業獲利成長109.9%。電氣機械及器材製造業獲利下跌5.2%，汽車製造業獲利則下滑16%。
營收與成本數據有助於解釋企業面臨的壓力。電氣機械企業營收成長11.5%，但營業成本增幅更大，達12.6%。汽車製造商營收成長2.9%，營業成本則上升4%。這兩個產業的企業銷售增加，獲利卻減少。
整體工業企業調查的利潤率升至5.66%，較去年同期增加0.44個百分點。這代表受調查企業每100元營收約可賺取5.66元利潤。全國整體利潤率改善之際，數個對股票投資人相當重要的產業，獲利仍大幅下滑。
應收帳款與庫存增添壓力
中國工業企業的庫存增加，等待收款的時間也更長。8月底，產成品存貨達7.36兆元人民幣，較去年同期增加11%。應收帳款，也就是客戶尚未支付的款項，增加9%，達29.48兆元人民幣。
這兩項增幅都高於工業營收1月至8月6.6%的成長率。平均收款期達72.2天，比去年同期多0.9天。產成品平均庫存天數為21.3天，增加0.6天。
對工廠而言，即使帳面上有獲利，收款變慢仍可能使日常營運更加困難。薪資、供應商貨款與利息都需要現金支付。囤放在倉庫裡的商品也會占用資金，無法用來承接新訂單或償還債務。
這些數據有助於解釋投資人為何不再只看產量。產量強勁若同時伴隨收款穩定、庫存可控及獲利能夠持續，對股東才更具吸引力。
國家隊資金充裕，但穩市之路仍漫長
Rebecca Sin等分析師估計，中央匯金在2026年上半年透過出售指數股票型基金（ETF）籌得2,310億美元，並在7月恢復買進後重新投入430億美元。據估計，該機構還剩下1,880億美元，按近期買進速度，足以支應約75個交易日的買盤。
指數股票型基金（ETF）持有一籃子投資標的，並在證券交易所買賣。買進追蹤大盤指數的基金，讓國家隊能透過單一工具支撐多檔股票。參與相關行動的中國國家投資機構，通常被稱為「國家隊」。
據估計，10月9日至10月20日投入的150億美元，低於前兩輪救市各自動用的約270億至280億美元。近期基金資金流向也顯示，買盤更聚焦科技類股。10月科創50與創業板合計約占國家隊估計買進金額的32%，高於過去的11%；滬深300的占比則從55%降至約45%。
易方達創業板ETF於10月吸引近194億元人民幣資金；華夏科創50ETF則獲得超過227億元人民幣淨流入。包括姚紫薇在內的中信證券分析師指出，資金大量流入主要基金，以及收盤前成交量放大，都是機構支撐市場的跡象。官方尚未證實最新一輪國家隊買進的規模。
放緩跌勢比重建信心容易
北京漸進投資研究公司（Asymptote Investment Research）負責人朱振鑫表示，干預措施的目的是避免市場以危險速度下跌，而不是保證行情反轉。他說，賣壓的速度可能影響後續買進規模：
如果市場跌得太快，國家隊可能會繼續買進，但干預未必足以扭轉行情。如果跌勢放緩或市場橫向整理，買盤可能就會停止。
如果市場長期緩步下跌，只要投資人持續賣出，就可能需要一再買進。Sin認為，尤其在全球股市沒有復甦的情況下，這種做法的成本可能高於因應突發恐慌。
上一輪救市就是一個具體例子。上海綜合指數在8月國家隊買進後上漲逾4%，隨後再度下跌，並於10月觸及前一年8月以來最低點。2024年，持續買進ETF也在夏季為市場提供支撐；直到9月推出更廣泛的政策措施、改善市場情緒後，行情才真正反轉。
北京持續採取有針對性、循序漸進的支持措施，而非部分投資人期待的大規模財政方案。第三季經濟成長4.5%，高於市場共識預測的4.4%，使經濟成長維持在政府全年4.5%至5%的目標區間內。前9個月經濟成長4.6%，9月工業生產則成長5.5%。
家庭在資金安全與反彈機會間權衡
根據匯豐銀行數據，個人投資人約占中國每日交易量的90%，而在紐約證券交易所則約占20%至25%。中國個人投資人的占比約為紐交所的4倍，因此家庭信心的變化對每日交易格外重要。
中國市場研究集團（China Market Research Group）董事總經理Shaun Rein指出，地緣政治不確定性、人工智慧泡沫疑慮及消費者信心轉弱，都是進一步賣壓的來源。房地產與就業情勢疲弱，促使投資人轉向定期存款；這類存款會在約定期間內鎖定資金，以換取利息。
Rein如此解釋投資人偏好安全性的原因：
對中國人來說，重點在於保住財富。
不過，Rein認為這波賣壓過度，並指出出口仍具韌性，主要城市的房價也出現改善跡象。早前房市復甦不均的跡象之一是，上海3月1日至3月23日的二手住宅成交量約為2.2萬戶，較2月同期增加170%。富裕買家帶動的復甦較為明顯，但建商仍持續面臨債務與施工問題。
Rein預測，中國股市將在2027年強勁反彈。投資人接下來將關注更多第三季企業財報，以尋找獲利改善的證據，也會留意未來政策公告是否提出支持家庭需求的措施。目前尚未公布更廣泛刺激方案的時程。
重點摘要
- 滬深300指數於10月22日盤中較6月高點下跌20%，此前已連續10週下跌。
- 科技股跌幅更深，科創50指數本半年迄今下跌近40%。
- 寧德時代週三股價下跌12%，因單季獲利成長不如投資人預期。
- 官方數據顯示，1月至8月工業企業獲利成長15.7%，但電氣機械與汽車製造業獲利下滑。
- 據分析師估計，中央匯金可能仍有約1,880億美元可用於進一步買進。
- 第三季經濟成長改善至4.5%，但家庭信心疲弱與企業獲利承壓，仍持續拖累股市。
