持股56%取得控制權，預計每年節省數十億泰銖
PTT Global Chemical（PTTGC）與SCG Chemicals（SCGC）已就合組泰國石化事業的主要條款達成協議。合併事業估值為1,865.14億泰銖，整合全面到位後，預計每年可帶來51億至68億泰銖效益。
目錄
PTTGC將持有56%股權並保有控制權；Siam Cement（SCC）旗下化學品子公司SCGC則持有44%。此交易提案將整合生產基礎化學原料與塑膠的工廠，以及相關基礎設施、行銷業務和企業持股。
PTTGC已安排於2026年12月3日召開股東臨時會。交易目標是在2027年下半年完成，仍須取得股東表決通過、競爭主管機關核准、其他監管許可及第三方同意。
這項協議正值SCC面臨石化獲利下滑的即時壓力。其化學品子公司2026年第三季虧損17.38億泰銖；不納入合併事業的越南Long Son Petrochemicals計畫則虧損33.26億泰銖。
雙方的商業計畫是結合PTTGC的原料取得能力、煉油基礎設施與基礎化學品生產，以及SCGC的製造技術、產品組合和高附加價值塑膠專業知識。兩家公司預期透過改善既有營運，而非興建新廠，實現所述效益。
SCC總裁兼執行長Thammasak Sethaudom於2026年10月28日將協議通知泰國證券交易所。SCC表示，整合將有助於強化泰國的全球競爭力，並打造區域石化業領導企業。
對股東而言，關鍵在於兩家企業加強協調後，能否創造足夠的持續性成本節省與額外獲利，以抵銷產業環境疲弱、整合成本及股權分配的影響。
哪些工廠與投資將納入合併？
PTTGC將注入五座泰國烯烴廠、聚乙烯設施、公用事業與基礎設施，也會移轉其持有HMC Polymers的41.4%股權，以及全資持有的GC Marketing Solutions業務，並一併移轉相關負債、投資促進優惠、執照與土地租約。
烯烴是製造多種材料的基礎化學原料。聚烯烴是一類塑膠，包括廣泛應用於包裝、容器和製成品的聚乙烯與聚丙烯。裂解廠則將石腦油或乙烷等原料轉化為這些基礎化學原料。
SCGC納入的業務包括Rayong Olefins（ROC）與Map Ta Phut Olefins（MOC）的烯烴營運、Thai Polyethylene（TPE）的聚乙烯業務，以及參與持股的聚丙烯設施。注入項目也包括對Siam Polyethylene、Siam Synthetic Latex、Bangkok Synthetics及Thai MMA的投資。
越南Long Son Petrochemicals不在合併範圍內。SCGC也將保留乙烯基產品、回收及服務與解決方案業務。SCC其他重點業務，包括低碳水泥、包裝和Cleanergy，也維持獨立。
不支付現金的合併方式
PTTGC將先設立全資子公司GC SPV，並把參與合併的業務移轉至該公司。SCGC則會將相關泰國業務重組至TPE旗下。
接著，GC SPV將與TPE合併，由GC SPV存續並承接TPE的資產、負債、權利、義務與責任；TPE則不再作為獨立法人存在。GC SPV將向SCGC發行股份作為對價。
雙方協議的估值為：PTTGC注入業務1,044.4784億泰銖，SCGC注入業務820.6616億泰銖，合計1,865.14億泰銖。兩方出資額分別對應提案中的56%與44%持股比例。
兩家公司採用折現現金流估值法。簡單來說，這種方法會估算企業未來可能產生的現金流，再考量時間與風險，換算為現值。
合併不涉及現金對價，也不需要外部融資支付對價。不過，若合併前營運資金與協議水準不同，任一方仍可能需要注資。營運資金是維持日常營運所需的資金，包括庫存支出及客戶應收款項。
每年效益的來源
PTTGC與SCGC預估每年可帶來51億至68億泰銖的持續性效益，相當於約1.5億至2億美元。這些效益通常稱為綜效，指兩家公司合併營運後預期可實現的成本節省或額外獲利。
原料採購是主要機會之一。PTTGC擁有煉油業務與PTT更廣泛供應網絡的連結。協調採購並在各廠間調度可用原料，可提高合併事業選擇具成本效益原料的彈性。
InnovestX估計，初期改善可涵蓋SCGC約15%至30%的原料總需求。其分析指出，與煉油廠、芳香烴業務、凝析油處理及乙烷供應的連結，可能帶來更大的調度彈性。
根據同一份分析，位於Map Ta Phut工業區的30多座工廠可望協調營運。共享維修規劃、工廠歲修時程、公用事業、能源管理與資產運用，將是初期優先事項。
採購、運輸、行銷與行政也有進一步減少重複作業的空間。將基礎塑膠與採用專門技術的產品結合，也有助合併事業服務更多客戶並改善銷售組合。
PTTGC預期所述效益主要來自既有資產，不需額外資本支出。相關估算未經審計或審閱，實際成果將取決於執行狀況與市場環境。兩家公司尚未提供達成全部效益的詳細年度時程。
節省效益的規模與時程為何重要
花旗將年度效益目標與合併後約120億泰銖的息稅折舊攤銷前利潤（EBITDA）相比。EBITDA是一種獲利指標，可協助投資人比較企業營運表現，不受融資、稅負及特定會計費用影響。
預估效益51億至68億泰銖，相當於上述120億泰銖基準的約43%至57%。這項計算顯示，投資評估在多大程度上取決於整合能否成功：預期改善幅度相對於花旗採用的獲利基礎相當可觀。
InnovestX預期效益在交易完成後逐步累積，並於三年內、約2030年達到全部潛力。管理層表示，這項估算屬於初期階段，後續整合還可能帶來更多機會。
InnovestX估計，效益可使PTTGC於2027年及2028年的獲利分別增加7%和11%，SCC則分別增加3%和9.5%。其對SCC的2027年估算假設交易約於該年年中完成，早於兩家公司預定的下半年完成時程。
花旗以2024年及2025年合計EBITDA檢視股權分配後，得出較審慎的結果：PTTGC可能減少3%，SCC則可能增加2%。花旗表示，若採用SCGC在2023年較高的應占EBITDA，結果可能反轉；但隨著產品供應增加、價值差異縮小，該行認為難以重現當年表現。
因此，對既有獲利、交易完成日期及節省效益達成速度的假設不同，會導出不同的財務結果估算。
控制權、股利與SCC財報變化
PTTGC將提名合併事業七席董事中的四席，並選任執行長。SCGC則將提名三席董事及副執行長。
由於PTTGC保有控制權，將把合併事業納入合併財務報表。這代表合併事業的資產、負債、營收及費用會計入集團帳目，並另行列示屬於SCGC的持分。
SCC將採用權益法，將這項投資列為關聯企業。SCC不會在集團報表中逐項列入各參與合併業務的銷售額、成本、資產與負債，而是列報投資金額，並認列其應占的合併事業成果。
花旗估計，SCGC約60%至70%的銷售額將不再納入其合併財報。SCC預期，按持股比例認列合併事業獲利將有助提升利潤；依其說明的呈列方式，收到的股利則會影響未來EBITDA。
合併事業提議的股利政策，是至少分配合併稅後淨利的60%，並先提列法定公積。考量必要投資、營運資金及其他營運需求後，也可能進一步分配股利。
負債分配仍是影響財務結果的重要因素。花旗估計，SCGC第三季1,600億泰銖總負債中，約1,300億泰銖可能仍由SCGC承擔，或與Long Son Petrochemicals的融資相關。
InnovestX估計合併事業初期淨負債約15億美元，其中約9億美元來自PTTGC，6億美元來自SCGC與TPE。該行提及淨負債對權益比目標為0.26倍；花旗則預期淨負債對EBITDA低於4倍。這些指標分別以股東資本及年度營運獲利為基礎，衡量借款規模。
合併事業規模有多大？
BLS Research在2026年10月26日的分析中估計，合併後裝置年產能為1,120萬噸，其中PTTGC占610萬噸、SCGC占510萬噸。InnovestX估計聚烯烴年產能超過700萬噸，並稱若以該產品類別計，合併事業將居亞洲第一、全球第十。
兩項產能數據描述的生產基礎不同：BLS估算的是合併後總裝置產能，InnovestX則估算聚烯烴產能。裝置產能是指工廠設計上的年度產量；實際產出則取決於需求、維修及營運決策。
BLS也估算營收為3,440億泰銖、淨利為200億泰銖、總資產為3,430億泰銖。該分析早於10月28日的協議，並假設PTTGC持股為51%至55%，低於其後協議的56%。
花旗計算，協議估值相當於PTTGC注入資產帳面價值的約1.22倍，以及SCGC注入資產帳面價值的0.94至1.09倍。帳面價值是財報所列的資產價值。花旗將倍數差異歸因於負債分配不同。
獲利疲弱凸顯整合急迫性
SCC公布2026年第三季淨利23.86億泰銖，較前一季下滑約79%，但較一年前虧損6.69億泰銖有所回升。SCGC則從第二季獲利48.2億泰銖，轉為第三季虧損17.38億泰銖。
石化利差下滑是主要壓力之一。高密度聚乙烯與石腦油的價差較前一季縮小27%，聚丙烯與石腦油的價差則縮小14%。這些價差反映產品價格與主要原料成本之間的差距，有助說明製造業獲利承壓的原因。
5月中旬停產的Long Son Petrochemicals虧損33.26億泰銖，前一季虧損6.31億泰銖。SCC預期該廠將於2027年恢復營運。增加乙烷使用量的計畫進度超前，Phillip預期約在2027年年中開始使用成本較低的原料。
SCC股價於2026年10月29日早盤下跌12泰銖，跌幅4.32%，報266泰銖。不過，券商目標價仍高於當時股價：一組納入的六家券商目標價介於290至315泰銖；Finansia維持312泰銖，BLS則維持332泰銖。
近期營運看法不一。Krungsri預測，ROC於9月中旬復工後，第四季石化銷量將成長約13%。Trinity則指出，MOC於11月進行歲修，加上需求季節性轉弱，將對獲利造成壓力。這些營運變化將影響合併事業預計完成前的表現。
仍待股東表決與主管機關核准
PTTGC將這筆交易列為重大交易，按有形資產淨值標準計算，最高交易規模為23.2%。交易須取得出席且有表決權股東至少四分之三同意，利害關係股東除外。Asia Plus Advisory已受聘擔任獨立財務顧問。
交易也須取得SCGC股東核准、泰國貿易競爭委員會許可、其他監管核准及相關第三方同意。SCC也已安排於2026年12月3日召開股東臨時會。
預定時程如下：
- 2026年10月28日：SCC公布已就主要條款與股權架構達成協議。
- 2026年11月11日：PTTGC股東臨時會股東資格基準日。
- 2026年11月18日：預定寄發股東臨時會通知。
- 2026年12月3日：預定召開股東臨時會審議提案。
- 2027年上半年：預定提出競爭及其他監管申請，並推進必要條件的進度。
- 2027年年中前：PTTGC預期完成內部重組。
- 2027年下半年：目標完成合併並成立合併事業。
產業波動、整合營運的困難及核准延誤，都可能影響時程與財務效益。管理層目前優先整合資產、提升效率，初期計畫並未以關廠或減產為重點。
重點整理
- PTTGC與SCGC擬合併泰國石化業務，估值為1,865.14億泰銖。
- PTTGC將持股56%、掌握董事會控制權並合併編列財報；SCGC持股44%。
- 合併對價將以股份支付，但營運資金調整可能需要注資。
- 預估每年效益為51億至68億泰銖，交易完成後將逐步實現。
- Long Son Petrochemicals，以及SCGC的乙烯基產品、回收與服務業務不納入合併。
- 股東臨時會預定於2026年12月3日召開，目標於2027年下半年完成交易。
- 合併事業目標至少分配合併淨利的60%作為股利，仍須考量公積及營運與投資需求。
